Мировой кризис - хроника и комментарии
Публиковать

Ближайший вебинар ДИСКУССИОННОГО КЛУБА

завтра  20:00

Архив вебинаров



Новости net.finam.ru

Rambler's Top100 Rambler's Top100  
 

->

Разрушители стоимости: история потери денег госкомпаниями


За 9 лет "Газпром" обесценился в 8 раз; "Роснефть" - с учётом трат на покупку активов - достигла отрицательной стоимости. Как российские госкомпании пожирают вложенные деньги, параллельно топя более эффективных конкурентов.

Советская экономика описывалась некоторыми западными экономистами как такая, чья конечная продукция, будучи представленной на мировых рынках, оценивалась дешевле потраченного на нее сырья. Причиной в те годы было специфическое ценообразование на внутреннем рынке, что и приводило к масштабному «уничтожению стоимости» в советском народном хозяйстве, не оставлявшему ему шансов на выживание.

Современная российская экономика считается рыночной; цены в гораздо большей мере соответствуют мировым, но при этом остался инструмент, позволяющий достигнуть схожего эффекта. Им является государство, которое выкачивает из конкурентных бизнесов налоги, обкладывает граждан пошлинами и НДС на импортируемые товары, обогащает госкомпании через постоянно растущие тарифы и не только тратит полученные средства на силовиковили армию; не только позволяет чиновникам терять или разворовывать практически по триллиону рублей каждый год, но и инвестирует в проекты, которые никогда не принесут отдачи. Несколько лет назад мы подробно проанализировали этот феномен с ныне покойным бывшим губернатором Красноярского края Валерием Зубовым и назвали его «суррогатной инвестиционной системой». Я и сейчас убежден, что подобные «суррогатные инвестиции» это самое опасное явление в российской хозяйственной системе, которое делает ее неизбывно неэффективной.

Однако в последние годы к данной технологии прибавились еще две, которые становятся достойными дополнениями.

Создавая госкомпании, правительство любой страны должно рассчитывать на повышение их рыночной стоимости: всегда можно продать небольшой пакет их акций и преодолеть временные бюджетные трудности. В рамках этой логики в 2008 году председатель правления «Газпрома» Алексей Миллер анонсировал рост капитализации возглавляемой им компании с тогдашних $360 млрд до $1 трлн «за 7 8 лет». К сожалению, реальный показатель в конце 2015 года составлял всего $44,3 млрд, снизившись с момента объявления в 12 раз. «Газпром» уничтожал акционерную стоимость, повторяя логику, прослеживающуюся на уровне федеральных органов власти: развития нет (добыча компании в 2007 2016 годах упала почти на четверть, с 549,6 до 419,0 млрд кубических метров), зато доходы управленцев только растут. Революционером же в данной сфере выступила «Роснефть», которая пошла по пути куда более изощренного самообесценения.

В 2008 году компания добывала 110,1 млн тонн нефти и обладала разведанными запасами 2,42 млрд тонн. Цена ее GDR на Лондонской фондовой бирже достигала $12,30, что соответствовало общей стоимости компании $130,7 млрд. По показателю капитализации в расчете на одну тонну добычи она соответствовала современным цифрам французской Total: $1210 против $1160. Однако за прошедшие десять лет «Роснефть» занялась масштабными покупками приобретя сначала ТНК-ВР в 2013 году, а потом «Башнефть» в 2016-м. Эти два поглощения увеличили производственные показатели госкорпорации почти вдвое: запасы выросли до 4,38 млрд тонн, годовая добыча до 210 млн тонн. Приобретенные таким образом активы прежних конкурентов обеспечили 91% прироста запасов и 93% прироста добычи компании. Казалось бы, стоимость ее должна была значительно вырасти.

Но произошло обратное. Зарекомендовав себя как непрозрачная корпорация, зачастую не подчиняющаяся решениям правительства (вспомним дело о размере дивидендов), «Роснефть» представляла небольшой интерес для инвесторов. Присоединив в 2013 году ТНК-ВР и уплатив за ее покупку $55 млрд, обновленная «Роснефть» оценивалась неделю спустя после поглощения уже в $82,5 млрд, а после приобретения «Башнефти» в 2016-м за 329,7 млрд рублей ($5,3 млрд на момент сделки) всего в $61,5 млрд. Котировки на закрытии торгов в Лондоне 1 августа ($5,28 за GDR) оценивали компанию в $56 млрд. Менее чем за пять лет было «аннигилировано» $135 млрд рыночной капитализации при нарастающей стоимости активов и мне кажется, что истории неизвестны иные подобные примеры.

Это означает два момента. Во-первых, сегодня компания Игоря Сечина, по сути, имеет отрицательнуюстоимость: она стоит меньше, чем в последние годы было потрачено на приобретение ее составных частей. Во-вторых, широко разрекламированная сделка по приватизации 19,6%-ного пакета в декабре, по сути, являлась убыточной: она принесла в бюджет $10,91 млрд в то время как лишь за последние четыре года в расчете на данную долю«Роснефть» потратила на приобретение новых активов $11,74 млрд. Иначе говоря, после прихода в компанию ее нынешнего руководства «Роснефть» превратилась в своего рода идеальную воронку для активов: деньги в нее утекают, но акционерная стоимость не прирастает. Сегодня капитализация «Роснефти» упала до $263 в пересчете на одну тонну добычи, уменьшившись, таким образом, за десять лет в 4,6 (!) раза.

Разрушив благосостояние собственных акционеров, компания предъявляет претензии к сторонним фирмам, если и не достигая желаемых результатов, то существенно подрывая их финансовое положение. Не будем вспоминать про дело ЮКОСа, с которого, собственно, и началась история «Роснефти» как крупной нефтяной компании в том случае претензии выдвигало государство. В мае 2017 года компания подала иск к АФК «Система» за то, что она, владея «Башнефтью», якобы реструктурировала в 2013 2014 годах ее активы с целью упрощения бухучета. После ареста ряда активов корпорации ее капитализация рухнула более чем на $2,2 млрд, потянув за собой котировки одного из крупнейших российских телекомоператоров МТС (на $1,8 млрд). С учетом административного ресурса «Роснефти» весьма вероятно, что она может выиграть рассматривающийся ныне в уфимском суде иск, подать новые и в итоге обанкротить «Систему».

Проблема, однако, состоит в том, что ни $2,9 млрд (на которые сейчас заявлены требования), ни даже дополнительные суммы, которые может получить компания, не повысят ее собственной стоимости, так как столь явное подтверждение фаворитизма, заменяющего в России закон, спровоцирует (и уже спровоцировало) отток инвестиций с фондового рынка и в итоге вызовет дальнейшее удешевление большинства российских активов. Разумеется, можно предположить, что «Роснефть» заплатит со своей добычи налоги но никто не гарантирует, что дополнительные платежи в бюджет окажутся больше, чем те, что государство и так получает от работающего бизнеса «Системы» (102 млрд рублей за 2016 год). Я не говорю, что со сложностями в привлечении инвестиций могут теперь столкнуться компании, входящие в «Систему»: МТС, производитель микроэлектроники РТИ, целлюлозно-бумажная группа «Сегежа», сеть клиник «Медси» и др. А предпринимателям в России будет дано понять, что даже экспроприация их собственности в пользу государства не защищает от последующих претензий со стороны государственных структур.

То, что мы видим сегодня на примере «Роснефти», это действия особого рода «государства в государстве»; причем не в фигуральном смысле, как возможности руководства госкомпании контролировать отдельные полномочия федеральных властей, а в сущностном значении. Так же как российское государство использует успешные бизнесы для извлечения средств на поддержание неконкурентоспособных, так и госкомпании, принимая новые отечественные реалии, начинают перемалывать более эффективные коммерческие структуры. В рамках сделки по покупке «Башнефть» была оценена в $10,6 млрд в 6,5 раза больше, чем «Роснефть», исходя из расчета на одну тонну добываемого сырья. При этом за десять лет перед поглощением добыча там выросла на 76%, тогда как органический рост добычи у «Роснефти» не превысил 10%. И, думается, происходящее сейчас далеко не последний случай в условиях экономического кризиса государству и подконтрольных ему компаниям проще «отжимать» бизнесы, чем выращивать их, надеясь на будущие дивиденды.

На мой взгляд, во всем происходящем отражается магистральное направление развития отечественной экономики на 2020-е годы: вытеснение эффективного частного бизнеса неэффективным государственным с акцентированием внимания не на капитализации (я писалоб этом еще в прошлом году), а только на «государственных» задачах: повышении собираемости налогов и обеспечении стратегического экспорта. Вероятно, российские власти действительно определили для себя новые ориентиры, которые, может быть, могут принести некоторое облегчение для ведущих госкомпаний однако такой курс в долгосрочной перспективе отвратит от отечественного рынка любые зарубежные компании сильнее, чем любые введенные иностранными правительствами санкции, а общее снижение эффективности экономики, вызванное деятельностью «разрушителей стоимости», в конечном счете не доведет ее до добра.

 






Материалы данного сайта могут свободно копироваться при условии установки активной ссылки на первоисточник.

©  Михаил Хазин 2002-2015
Андрей Акопянц 2002-нв.


IN_PAGE_ITEMS=ENDITEMS GENERATED_TIME=2017.10.22 22.11.43ENDTIME
Сгенерирована 10.22 22:11:43 URL=http://worldcrisis.ru/crisis/2773400/article_t?IS_BOT=1